"최악의 시나리오 경우, 환율 1,450원대 이상에서 등락할 수도" [신한투자證]

코스피, 베이스 시나리오(2,300∼2,600p) vs 최악 시나리오(2,200~2,400p) 추산

채권 국고 3년 기준, 베이스 S(3.00% 내외) vs 최악의 경우 "대규모 이탈"

환율, 베이스 S(1,380원∼1,480원) vs 최악 S(1,450원 상회한 채 등락)

신한투자증권이 9일 지난 3일 윤석열 대통령의 비상계엄령 선포 이후 국회 비상계엄 해체 요구안 가결, 야당의 즉각적 탄핵소추안 발의 및 국회 탄핵 정족수 미달로 탄핵소추안 불성립 폐기(7일) 등 긴박한 정치 불확실성에 따른 세 가지 시나리오를 가정, 이에 따른 트리플(주식·채권·외환) 방향을 내놓아 관심을 끌고 있다.

신한투자증권 리서치본부 박석중·안재균·노동길·하건형 연구원팀은 9일 '탄핵 정국과 금융시장 영향' 제목의 보고서에서 세 가지 시나리오로 경우의 수를 압축하고, 그 중 탄핵 부결과 정부-여당 내각 구성에서 여-야간 대치를 베이스(기본) 시나리오로 가정했다.

이들이 제시한 상황별 시나리오는 아래 표와 같다.
이들 연구원팀은 "시나리오 별 금융시장 충격 강도와 자산별 영향에 다소 차이 존재하나 연말까지 금융시장 변동성 장세 반복이 불가피하다"고 전망했다.

이들은 이어 "트리플(주식, 채권, 외환) 약세의 추세 전환에도 한계가 예상된다"면서 1월 미국 트럼프 대통령 취임을 앞두고 트럼프 트레이드에 갖는 대외 불확실성 압력이 높아졌으며, 대내 경기 위축에 따른 펀더멘탈 우려와 한은 금리 인하로 인한 외환시장 불안 요인도 상존한다고 봤다.

다만 ▲회귀적 밸류에이션 관점에서 자산별 가격 매력 존재 ▲정부의 적극적 시장 안정화 조치 단행 ▲2016년 탄핵 정국 경험치 등이 불확실성 완화 배경으로 작용 가능하다고 설명했다.

우선 우리나라 주식시장에 대해선 시나리오별 주가 복원 시점과 강도 차이가 분명하다고 했다. 즉 코스피는 정치 리스크가 잔존하는 한 추세적 반등이 지연될 수밖에 없는 위축적 투심 환경에 직면했다고 밝혔다,

이들은 베이스 시나리오의 경우 '국정동력 약화'가 불가피하다고 봤다. 특히 사례로는 밸류업 프로그램, 부존자원 시추 사업(대왕고래), 부동산 공급 확대 정책(1기 신도시 특별법 등), 방산 수출 정책에 우려감 부상 등이라고 설명했다.

이어 "과거 대통령 탄핵 발생 시점에서 국회 의결까지 불확실성이 심화됐던 점을 고려해 베이스 시나리오 하에서는 불확실성 장기화 국면 진입이 우려된다"면서 "시위 확산 등은 최근 회복 가능성이 내비치던 경기 및 내수주에 부정적 요인으로 작용할 것"이라고 진단했다.

그러면서 베이스 시나리오의 경우 코스피는 하단 2,300에서 상단 2,600포인트(p)내외의 등락을 전망했다.

이들은 탄핵 가결을 전제로 한 2번 시나리오의 경우 헌재 판결 전까지 불확실성 반복되나 결국 완화 수순 진입할 가능성 높다고 판단했다. 그러면서 "국정 동력 소실과 사회 혼란 및 시위 확산은 소비주와 기존 주도주 투자심리에 부정적으로 작용할 가능성이 있다"고 강조했다.

다만 "추가 계엄 가능성 소멸 및 정치 리스크 완화 수순은 결국 낮아진 밸류에이션 매력을 높일 수 있는 요소"라면서 "2~3개월 추가 변동성(헌재 판결 전까지 소요) 이후 빠른 회복세 기대하며 펀더멘탈에 따른 회복력 차별화도 예상된다"고 덧붙였다. 이 경우 코스피는 2,400에서 ~2,700p를 전망했다.

이들은 최악의 시나리오를 가정할 경우, 극단적 변동성 및 외국인의 바스켓 매도 급증을 불러올 변수라고 봤다. 국회의 견제, 민주적 절차 및 정당성 여부에 따라 앞선 비상계엄과 유사한 경로 따를 가능성도 있다고 본 것이다. 이 경우 밸류에이션 극단적 후퇴에 따라 코스피 밴드는 2,200~2,400p로 추산했다.
채권시장에 대해선 국정 혼란 장기화 시 대규모 외인 자금 이탈 우려 증폭될 것이라고 내다봤다. 이들은 가장 주목할 지표는 ▲CP 중심 단기시장 금리 ▲외국인 국고채 현·선물 매매라고 짚었다.

이들은 현재 단기자금시장은 한은 비정례 RP매입 통한 유동성 공급으로 안정 상태라고 설명했다. 4일 이후 14조1000억원 단기 자금이 공급됐고, 단기자금시장 경고지표로 활용하는 CP 3개월–CP 7일 스프레드는 22bp(1bp=0.01%포인트)로 계엄사태 후 큰 변화 확인되지 않았다고 했다.

이들은 내년 2월말까지 RP매입 계획이 발표했기 때문에 과거처럼 단기자금시장 불안 가능성은 낮게 판단되지만 주말 이후 국정혼란 장기화 불안감이 대두되면서 외국인 국채선물 순매도 확대 우려가 커지는 상황이라고 했다.

11월 금통위 앞두고 선제적 금리 인하를 기대하며 국채선물 순매수 포지션을 늘린 터라 향후 정치 불확실성 고조 시 순매도 되돌림 폭이 클 수 있는 부담도 존재한다고 관측했다.

이들은 역시 베이스 시나리오에선 외국인 자금 이탈 우려가 커지고 국내 기관 역시 매수 심리가 위축되며 국고채 금리 상방 압력을 받을 전망이라고 내다봤다. 다만 한은의 RP매입 통한 단기자금시장 안정, 국정혼란 장기화 시 한국 성장세 급랭 우려 등으로 국고 3년 기준 3.00% 내외 수준에서 상단 형성을 예상했다.

탄핵 가결을 전제로 한 시나리오에선 향후 국정 안정 기대도 점증하면서 국고 3년 기준 2.80% 내외에서 상단 형성 후 하락 시도가 기대된다고 내다봤다.

최악의 시나리오의 경우엔 "원화표시 채권 소외에 따른 대규모 자금 이탈을 걱정할 상황에 직면하게 될 것"이라면서 "한은의 국고채 단순매입 등 추가 안정 대책 나오기 전까지 국고채 금리 급등 흐름 우려가 있다"고 관측했다.

다만 "3개월 이상 장기화 시 단기 부채 상환 능력 의구심이 형성되어 국가신용등급 하향 우려로 부각될 가능성이 존재한다"며 "반면 1~2개월 내 혼란 수습 시 추가 통화완화 기대가 부각되면서 주요 국고채 금리 하락 시도가 기대된다"고 내다봤다
외환시장의 경우 레벨업된 원·달러 환율로 안정화까진 시간이 필요하다는 의견을 내놨다.

베이스 시나리오의 경우 원·달러 환율은 1,400원 초중반 중심 등락 예상된다. 이들은 "정치 불확실성 장기화로 비상계엄 선포 후 원·달러 환율의 상승분 유지에 무게를 뒀다"면서 "원·달러 환율은 하단 1,380에서 상단 1,480원 사이에서 등락을 할 것"이라고 예상했다.

탄핵 결정을 전제로 한 시나리오에서 원·달러 환율은 1,400원 중심으로 하단 1,350, 상단 1,450원 사이에서 등락할 것으로 전망했다..

최악의 시나리오 가정 하에서 원·달러 환율은 1,450원을 상회한 채 등락을 전망했다.

이들은 "대외 건전성 악화 속 주식에 이어 채권시장 내 외국인 자금 이탈과 내국인 자금까지 이탈 가세하며 원화 약세 압력에 노출될 것"이라면서 "2008년 금융위기와 2011년 유로존 재정위기 및 미국 신용등급 강등 당시 한국 대외 건전성 우려 속 환율은 단기 급등했지만 중장기적으로 대외 달러화 가치에 맞춰 상승폭이 축소됐다"고 설명했다.
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